Читатель, должно быть, уже освоился в вопросах применения операций «ролл»: текущие проданные коллы выкупаются, а новые коллы с другими страйками продаются. Продавец может с выгодой для себя использовать операции «ролл», перестраивая свою позицию в случае, когда цена акции приближается к границам ее диапазона прибыли.
Причина, по которой одним из критериев выбора варианта пропорциональной продажи было стремление охватить оба ближайших страйка сверху и снизу, заключалась в том, чтобы облегчить применение операций «ролл» в качестве дальнейших мер, если таковые оказывались необходимыми. Поскольку временная премия опциона максимальна, когда цена акции совпадает со страйком, инвестор обычно предпочитает использовать «ролл» в точности при цене исполнения.
Пример. Пропорциональный продавец купил 100 акций XYZ по 49 и продал два колла «октябрь, 50» по 6 пунктов каждый. Впоследствии акции упали в цене и возникли новые цены: акция XYZ – 40 пунктов, колл «октябрь, 50» – 1 пункт, колл «октябрь, 40» – 4 пункта.
Инвестор пытается применить «ролл-даун» с переходом к коллу «октябрь, 40». Для этого он выкупает два колла «октябрь, 50», по которым он в короткой позиции, и продает 2 колла «октябрь, 40». Поступая так, он организует близкую к нейтральной позицию. Его прибыль от выкупа коллов «октябрь, 50» составит по 5 пунктов на каждый колл, так как он вначале продал их по 6, и в результате по этим двум коллам он реализует прибыль в 10 пунктов. Эта прибыль фактически сокращает затраты на его акции с 49 до 39 пунктов, так что теперь у него позиция, эквивалентная следующей: длинные 100 акций по цене 39 и короткие 2 колла «XYZ, октябрь, 40» по 4. Эта корректированная пропорциональная продажа имеет диапазон прибыли от 31 до 49 и, таким образом, является нейтральной позицией с текущей ценой акции 40. Теперь у инвестора позиция, по которой он может получать прибыль, если цена акции останется вблизи нового текущего уровня. Он сможет также предпринять дальнейшие защитные действия, если акции вновь испытают относительно большие изменения в цене.
Защитные действия при повышении цены акции, состоящие в применении «ролл-апа», во многом проводятся таким же образом.
Пример. Исходная позиция вновь получается в результате покупки 100 акций XYZ по цене 49 и продажи 2 коллов «октябрь, 60» по 6. Если позже акции поднимаются в цене до 60, могут возникнуть следующие цены: акции XYZ – 60 пунктов, колл XYZ, октябрь, 50» – 11, колл «XYZ, октябрь, 60» – 6.
Поэтому продавец может применить к этой позиции «ролл-ап с целью организации нейтрального диапазона прибыли. Для этого он должен выкупить два колла «октябрь, 50» и продать колла «октябрь, 60». Если он выкупает оба колла «октябрь, он несет убыток в 5 пунктов по каждому коллу, что дает общий убыток по коллам в 10 пунктов. Это фактически поднимает его затраты на покупку акций на 10 пунктов до цены 59. Теперь его позиция с «ролл-апом» эквивалентна следующей: длинные 100 акций по 59 и короткие 2 колла «октябрь, 60» по ??.
Эта новая нейтральная позиция имеет при истечении срока опционов диапазон прибыли от 47 до 73.
В обоих примерах, рассмотренных выше, инвестор мог бы закрыть позицию пропорциональной продажи с очень малой прибылью в 1 пункт, не считая комиссионных. Если только инвестор не уверен, что акции будут продолжать стремительный этого делать не следовало бы, так как комиссионные за довольно значительны. Использование же операций «ролл-ап» или «ролл-даун» дает инвестору довольно широкий новый диапазон прибыли, с которым он мог бы работать. Кроме того, вполне мог бы рассчитывать и на более высокую, чем 1 пункт, прибыль при условии стабилизации курса акций.
Применение «ролла» в качестве защитного действия сразу после организации позиции чревато большими убытками. Если цена акции быстро изменится сразу после образования позиции, то времени для снижения временной премии проданного опциона будет недостаточно, и потому после применения «ролла» диапазон прибыли уменьшится. Для выбора момента осуществления действий, связанных с «роллом», могли бы оказаться полезными технические уровни поддержки и сопротивления, если эти уровни близко подходят к точкам безубыточности или страйкам.
Следует отметить, что этот способ защитных действий – применение «ролла» вблизи страйков, автоматически означает, что инвестор выкупает коллы с небольшой временной премией или вообще без нее, а продает коллы с очень большой на текущий момент временной премией. Действительно, если акция растет в цене, премия колла состоит в основном из внутренней стоимости, и в ней очень мало временной стоимости, так как существенно увеличивается выигрыш колла. Таким образом, инвестор, применяющий «ролл-ап» путем выкупа этого колла «в деньгах», «выкупает» главным образом внутреннюю стоимость, а продает колл с ближайшим страйком. Премия этого вновь проданного колла состоит в основном из временной стоимости. Постоянно «выкупая» «реальную», или внутреннюю стоимость, и «продавая» «разреженный воздух», или временную стоимость, инвестор фактически предпринимает в любой заданный момент времени оптимальные нейтральные действия.
Если цена акции подвержена значительным движениям в одном или другом направлении, пропорциональный продавец будет не в состоянии успевать за этими движениями, используя одну и ту же пропорцию.
Пример. Если акции XYZ сначала стоили 49, а затем почти с постоянной скоростью возросли в цене до 80 или 90, то пропорциональный продавец, сохранявший все это время пропорцию 2:1, окажется в плачевном состоянии. Он накопит весьма существенные убытки по своим коллам и будет не в состоянии скомпенсировать эти убытки прибылью по акциям. Аналогичная ситуация могла бы возникнуть и при движении цены акции вниз. Если бы цена акции упала с 49 до 20, он путем применения «ролл-дауна» получил бы хорошую прибыль по коллам, однако при этом понес бы еще более значительные убытки по самим акциям, которые эта прибыль не смогла бы скомпенсировать.
Многие трейдеры, работающие с пропорциональными продажами, достаточно крупные, чтобы иметь возможность диверсифицировать свои позиции по нескольким видам акций, продолжают сохранять пропорцию 2 : 1 для всех своих позиций. Если же для некоторой акции цена резко вырастает или падает, то они просто закрывают позицию с этой акцией. Они полагают, что такие значительные движения цены акций являются маловероятными, и они готовы понести убытки в этих редких случаях, чтобы по другим акциям своих портфелей сохранить в своей основе нейтральность позиции.
Однако существует способ совладать с такими значительными движениями акций. Нужно при движении цены акции вверх или вниз изменять отношение коллов к акциям в пропорциональной продаже. Например, при значительном движении цены акции вверх пропорциональный продавец может уменьшать количество коллов против своих акций каждый раз, когда он применяет «ролл». В конце концов отношение может уменьшиться вплоть до 1 : 1, а это уже простая покрытая продажа. По мере того, как цена акции будет продолжать расти, продавец, который постепенно уменьшает долю коллов в своей позиции, будет все больший вес в пропорциональной продаже придавать прибыли по акциям и все меньший вес – убыткам по коллам. Интересно отметить, что этот эффект уменьшающейся пропорции может быть также реализован покупкой дополнительного количества акций при каждом новом страйке при движении цены акции вверх и сохранением количества проданных коллов на прежнем уровне. В любом случае отношение количества коллов в позиции к количеству акций уменьшается.
Если цена акции резко падает, могут быть предприняты аналогичные действия для увеличения количества проданных
Коллов, при этом количество акций в позиции остается неизменным. Обычно, если цена акции падает, инвестор продает часть своих длинных акций, а к коллам применяет «ролл-даун». В конце концов после достаточно глубокого падения цены акции инвестор оказывается в позиции непокрытой продажи. Здесь можно высказаться аналогичным образом – по мере падения цены акции все больший вес придается прибылям по коллам и все меньший – накапливаемым убыткам по акциям.
Этот тип стратегии в большей степени ориентирован на очень крупных инвесторов, маркет-мейкеров и т. п. Комиссионные могут оказаться чрезмерными, если приходится применять частые «роллы», и только те инвесторы, которые платят очень небольшие комиссионные или у которых столь крупные позиции, что эти комиссионные составляют незначительную долю их капитала, могут существенно выгадать от такой стратегии.
|